建議賣(mài)出虛值看跌期權(quán)短期持有以獲得收益

　　在東南亞橡膠近幾年產(chǎn)出處于拐點(diǎn)的情況下，長(zhǎng)期來(lái)看，橡膠價(jià)格可能出現(xiàn)中樞抬升的情況，但具體價(jià)格走勢(shì)仍需考慮實(shí)際產(chǎn)量。而短期來(lái)看，東南亞已進(jìn)入新一輪割膠季，在供應(yīng)壓力持續(xù)增加的情況下，橡膠價(jià)格也出現(xiàn)了明顯回落。在產(chǎn)量未出現(xiàn)明顯減少的情況下，預(yù)計(jì)今年整體供應(yīng)將延續(xù)寬松局面。后市重點(diǎn)關(guān)注割膠季各主產(chǎn)國(guó)的產(chǎn)出數(shù)量，同時(shí)也需要警惕EUDR落地可能產(chǎn)生的局部供需失衡。針對(duì)目前的情況，可以考慮賣(mài)出虛值看跌期權(quán)短期持有以獲得權(quán)利金。

　　圖為ANRPC新種植面積（單位：千公頃）

　　圖為ANRPC總種植面積（單位：千公頃）

　　圖為泰國(guó)天然橡膠產(chǎn)量（單位：千噸）

　　圖為印度尼西亞天然橡膠產(chǎn)量（單位：千噸）

　　圖為中國(guó)天然橡膠產(chǎn)量（單位：千噸）

　　圖為全鋼胎開(kāi)工率（單位：%）

　　圖為汽車(chē)月產(chǎn)量（單位：萬(wàn)輛）

　　A全球橡膠市場(chǎng)供需情況

　　2010—2011年，受天然橡膠價(jià)格大幅上漲影響，東南亞膠農(nóng)種植積極性顯著提高。泰國(guó)、印度尼西亞、馬來(lái)西亞、越南等國(guó)天然橡膠種植面積不斷增加，推動(dòng)橡膠總種植面積明顯增長(zhǎng)。而2012年天然橡膠價(jià)格見(jiàn)頂后，膠農(nóng)種植熱情開(kāi)始降溫，新增種植面積出現(xiàn)回落。橡膠樹(shù)的生長(zhǎng)周期較長(zhǎng)，種下生長(zhǎng)9年后才能開(kāi)始用于生產(chǎn)橡膠，而產(chǎn)膠的前3~5年間產(chǎn)量會(huì)逐漸上升，隨后產(chǎn)量長(zhǎng)期保持穩(wěn)定，種植25年后產(chǎn)膠能力顯著下降，30年后經(jīng)濟(jì)效益嚴(yán)重下滑。由于橡膠生長(zhǎng)周期較長(zhǎng)的特性，在橡膠價(jià)格開(kāi)始下滑后，新種植的橡膠樹(shù)產(chǎn)量依舊不斷釋放，導(dǎo)致橡膠價(jià)格持續(xù)保持低位。然而近年來(lái)泰國(guó)、印度尼西亞、越南等國(guó)的總種植面積都出現(xiàn)了明顯下滑，即使考慮到泰國(guó)新種植的橡膠樹(shù)產(chǎn)量釋放，其潛在增量也無(wú)法完全抵消總種植面積下降的影響，因此，目前東南亞的橡膠產(chǎn)量可能正處于拐點(diǎn)。

　　2024年上半年，受厄爾尼諾現(xiàn)象的沖擊，東南亞地區(qū)的天然橡膠產(chǎn)量大幅下滑，一度推高橡膠價(jià)格。1—4月，泰國(guó)的天然橡膠累計(jì)產(chǎn)量達(dá)到1126千噸，同比減少22.57%；印度尼西亞累計(jì)產(chǎn)量達(dá)到835.1千噸，同比減少21.19%。此外，5月，泰國(guó)北部出現(xiàn)雨水集中且高于往年的情況，一度導(dǎo)致工人無(wú)法正常割膠，膠水供應(yīng)時(shí)間一再推遲引發(fā)國(guó)內(nèi)外橡膠價(jià)格一同走高。泰國(guó)原料價(jià)格因此再創(chuàng)新高，杯膠價(jià)格最高達(dá)到63.35泰銖/公斤，膠水價(jià)格最高達(dá)到82.2泰銖/公斤。目前泰國(guó)產(chǎn)膠節(jié)奏已進(jìn)入正常狀態(tài)，也帶動(dòng)橡膠價(jià)格明顯回落，預(yù)計(jì)近年整體產(chǎn)量不會(huì)受到天氣影響。

　　此外，今年年底EUDR法案即將生效，法案要求對(duì)于投放到歐盟市場(chǎng)的部分商品（包括天然橡膠以及輪胎等橡膠衍生品）必須來(lái)自2020年12月31日之后未被砍伐的土地，否則將面臨罰款、沒(méi)收產(chǎn)品和收入等一系列懲罰。目前泰國(guó)、越南等國(guó)均在推進(jìn)國(guó)內(nèi)對(duì)橡膠種植情況的調(diào)查證明，但法案可能導(dǎo)致符合法案要求的橡膠被大量囤積，出現(xiàn)人為制造的緊張狀況。

　　B國(guó)內(nèi)橡膠供應(yīng)情況

　　天然橡膠產(chǎn)量有所增加

　　5月，我國(guó)橡膠產(chǎn)量為9.32萬(wàn)噸，同比增加38.48%；1—5月，我國(guó)橡膠累計(jì)產(chǎn)量達(dá)到16.57萬(wàn)噸，同比增加48.34%。

　　目前云南產(chǎn)區(qū)已全面開(kāi)割，膠水產(chǎn)量明顯增加，且處于歷史高位。加工廠(chǎng)目前以隨采隨用為主，膠水整體處于供大于求的狀態(tài)。海南產(chǎn)區(qū)此前曾因降雨導(dǎo)致割膠進(jìn)度受阻，而近期因濃乳需求出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，膠水價(jià)格止跌回升。

　　橡膠進(jìn)口量基本與往年持平

　　6月，我國(guó)橡膠進(jìn)口量為47.05萬(wàn)噸，同比減少12.14%；1—6月，我國(guó)橡膠進(jìn)口總量為328.43萬(wàn)噸，同比減少18.01%。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，雖然橡膠進(jìn)口量同比大幅減少，但與過(guò)去幾年相差不大。進(jìn)口量的下降或與泰國(guó)推遲割膠相關(guān)，也可能由國(guó)內(nèi)橡膠需求轉(zhuǎn)弱導(dǎo)致。

　　橡膠去庫(kù)明顯

　　截至7月下旬，青島地區(qū)天膠保稅區(qū)和一般貿(mào)易橡膠合計(jì)庫(kù)存量為47.61萬(wàn)噸，其中保稅區(qū)庫(kù)存為6.05萬(wàn)噸，一般庫(kù)存為41.56萬(wàn)噸，處于歷史低位。上半年?yáng)|南亞新膠供應(yīng)量較少，同時(shí)國(guó)內(nèi)下游輪胎企業(yè)整體開(kāi)工良好，需求相對(duì)穩(wěn)定，國(guó)內(nèi)天然橡膠庫(kù)存明顯去化。下半年伴隨國(guó)內(nèi)外產(chǎn)區(qū)陸續(xù)進(jìn)入旺產(chǎn)季，產(chǎn)量逐漸增加，國(guó)內(nèi)橡膠庫(kù)存有回升可能。

　　C國(guó)內(nèi)橡膠需求情況

　　半鋼胎開(kāi)工率偏強(qiáng)

　　截至7月19日，全鋼胎開(kāi)工率為52.91%，同比下降9.84個(gè)百分比；半鋼胎開(kāi)工率為79.07%，同比上升7.47個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最新公布的數(shù)據(jù)，5月，我國(guó)橡膠輪胎外胎產(chǎn)量為9340萬(wàn)條，同比增加9.5%。1—5月，我國(guó)橡膠輪胎外胎產(chǎn)量較去年同期增加11.1%至4.32億條。整體來(lái)看，輪胎行業(yè)目前延續(xù)了去年的高產(chǎn)狀態(tài)，半鋼胎開(kāi)工率甚至相比去年有進(jìn)一步增長(zhǎng)，但全鋼胎由于內(nèi)需疲弱及出口訂單縮減，需求拉動(dòng)有限導(dǎo)致庫(kù)存增加，整體產(chǎn)銷(xiāo)形勢(shì)略弱于去年同期水平。

　　目前看來(lái)，半鋼胎企業(yè)有外貿(mào)訂單較多且?guī)齑孑^低，下半年開(kāi)工率有望維持在高位。全鋼胎市場(chǎng)目前尚未出現(xiàn)明顯利好，但隨著未來(lái)刺激政策的出臺(tái)，貨運(yùn)行業(yè)逐步復(fù)蘇，預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定為主。

　　輪胎出口

　　截至6月底，新充氣橡膠輪胎的出口量達(dá)到6508萬(wàn)條，同比增長(zhǎng)14.8%；1—6月，輪胎累計(jì)出口量為3.3億條，同比增加10.5%。雖然海運(yùn)費(fèi)用高漲對(duì)出口造成一定壓力，但在海外市場(chǎng)高通脹的背景下，中國(guó)輪胎的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)仍然具備強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力，這仍將是支撐我國(guó)輪胎出口需求的關(guān)鍵因素。

　　汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)

　　中國(guó)汽車(chē)工業(yè)協(xié)會(huì)近期發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，6月，我國(guó)汽車(chē)產(chǎn)量為250.7萬(wàn)輛，同比減少2.1%；銷(xiāo)售量為255.2萬(wàn)輛，同比減少2.7%。1—6月，汽車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)量為1389.1萬(wàn)輛，同比增加4.9%；累計(jì)銷(xiāo)售量為1404.7萬(wàn)輛，同比增加6.1%。從具體銷(xiāo)售量來(lái)看，新能源汽車(chē)的需求增長(zhǎng)依舊是汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增加的主要推動(dòng)力。

　　汽車(chē)出口持續(xù)向好

　　汽車(chē)出口方面，6月，我國(guó)汽車(chē)出口48.5萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)26.9%；1—6月，我國(guó)汽車(chē)出口279.3萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)30.5%。2023年，我國(guó)超越日本成為全球最大的汽車(chē)出口國(guó)，且在當(dāng)年歐洲進(jìn)口占比中高達(dá)37.5％。然而歐盟在6月12日發(fā)出公告加征關(guān)稅以保護(hù)當(dāng)?shù)氐钠?chē)產(chǎn)業(yè)，歐盟委員會(huì)表示，對(duì)比亞迪、吉利汽車(chē)和上汽集團(tuán)分別加征17.4%、20%、38.1%的反補(bǔ)貼稅；對(duì)參與調(diào)查但未被抽樣的電動(dòng)汽車(chē)制造商平均加征21%的反補(bǔ)貼稅；未配合調(diào)查的電動(dòng)汽車(chē)制造商將被加征38.1%的反補(bǔ)貼稅，對(duì)于進(jìn)口自中國(guó)的特斯拉汽車(chē)可能適用單獨(dú)的稅率。歐洲的貿(mào)易保護(hù)政策對(duì)中國(guó)汽車(chē)出口將產(chǎn)生一定的抑制效果，同時(shí)在世界經(jīng)濟(jì)衰退的大背景下，未來(lái)幾年中國(guó)汽車(chē)出口增速或?qū)⒎啪彙?/p>

　　重卡需求

　　據(jù)中汽協(xié)最新發(fā)布的數(shù)據(jù)，6月，我國(guó)重卡市場(chǎng)銷(xiāo)量為7.4萬(wàn)輛，同比減少14.45%；1—6月，累計(jì)銷(xiāo)售量50.18萬(wàn)輛，同比增加 2.76%。重卡銷(xiāo)售數(shù)據(jù)近年波動(dòng)較大，主要是因?yàn)?021年7月起實(shí)行的“國(guó)六”標(biāo)準(zhǔn)催生了大量換車(chē)需求，導(dǎo)致2020年及2021年重卡銷(xiāo)售量明顯增加，同時(shí)造成2022年重卡銷(xiāo)售量大幅下滑。根據(jù)《2023年交通運(yùn)輸行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，2023年全國(guó)公路運(yùn)營(yíng)載貨汽車(chē)合計(jì)1170.97萬(wàn)輛，同比增加0.4%。重卡數(shù)量已經(jīng)連續(xù)兩年沒(méi)有出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，目前看來(lái)需求整體偏弱。

　　D基本面總結(jié)

　　從國(guó)際供需格局來(lái)看，東南亞地區(qū)橡膠產(chǎn)量或迎來(lái)拐點(diǎn)，常年供給過(guò)剩格局將逐步轉(zhuǎn)為平衡。今年開(kāi)割以來(lái)，泰國(guó)產(chǎn)區(qū)先后經(jīng)歷干旱、過(guò)度降雨導(dǎo)致開(kāi)割推遲，國(guó)內(nèi)產(chǎn)區(qū)開(kāi)割期間也遭受高溫干旱和過(guò)度降雨擾動(dòng)。氣候的異常兩度推升全球橡膠價(jià)格，但又在正常開(kāi)割后迅速回落。而下半年橡膠市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)依舊是天氣因素對(duì)產(chǎn)量的擾動(dòng)，若出現(xiàn)臺(tái)風(fēng)影響割膠進(jìn)度，橡膠價(jià)格有可能再度抬升。

　　國(guó)內(nèi)供需整體相對(duì)穩(wěn)定。從產(chǎn)量來(lái)看，今年割膠并未受到太多影響，且產(chǎn)量同比略微有所上升。橡膠進(jìn)口數(shù)量雖明顯低于去年，但與之前幾年基本持平。年底落地的EUDR或分流下半年出口至中國(guó)的份額。橡膠庫(kù)存也較為穩(wěn)定，目前在季節(jié)性去庫(kù)階段，數(shù)量略低于近幾年整體水平。

　　國(guó)內(nèi)需求方面，得益于全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境整體出現(xiàn)回暖，中國(guó)輪胎需求市場(chǎng)持續(xù)向好，輪胎產(chǎn)量同比明顯增長(zhǎng)。具體來(lái)看，半鋼胎出口表現(xiàn)亮眼帶動(dòng)開(kāi)工率維持高位。但目前海運(yùn)價(jià)格上調(diào)、貨柜偏緊，一定程度上影響短期出口量。而全鋼胎受到內(nèi)需疲弱及出口訂單縮減影響，開(kāi)工率相比前幾年高位明顯回落，但基本與去年持平，未來(lái)在基建刺激下可能會(huì)出現(xiàn)一定好轉(zhuǎn)。

　　綜上所述，在東南亞橡膠近幾年產(chǎn)出處于拐點(diǎn)的情況下，長(zhǎng)期來(lái)看，橡膠價(jià)格可能出現(xiàn)中樞抬升的情況，但具體價(jià)格走勢(shì)仍需考慮實(shí)際產(chǎn)量。而短期來(lái)看，東南亞已進(jìn)入新一輪割膠季，在供應(yīng)壓力持續(xù)增加的情況下，橡膠價(jià)格也出現(xiàn)了明顯回落。在產(chǎn)量未出現(xiàn)明顯減少的情況下，預(yù)計(jì)今年整體供應(yīng)將延續(xù)寬松局面。后市重點(diǎn)關(guān)注割膠季各主產(chǎn)國(guó)的產(chǎn)出數(shù)量，同時(shí)也需要警惕EUDR落地可能產(chǎn)生的局部供需失衡。

　　E期權(quán)策略分析

　　根據(jù)基本面分析，橡膠價(jià)格未來(lái)2至3個(gè)月內(nèi)可能維持弱勢(shì)震蕩局面。針對(duì)目前的情況，可以考慮賣(mài)出虛值看跌期權(quán)短期持有以獲得權(quán)利金。對(duì)賣(mài)出看跌期權(quán)來(lái)說(shuō)，賣(mài)出的行權(quán)價(jià)格決定了策略的收益及面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)，針對(duì)短期橡膠價(jià)格偏弱的情況，建議賣(mài)出的行權(quán)價(jià)格至少低于期貨價(jià)格1000點(diǎn)。合約月份選擇方面，建議選擇2409合約進(jìn)行賣(mài)出。相比于2501合約，2409合約的存續(xù)時(shí)間更短，因此持有至到期所面臨的價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)更小。而當(dāng)2409合約到期之后，也可繼續(xù)選擇賣(mài)出2501合約。當(dāng)然，考慮到合約的流動(dòng)性，也可以直接選擇2501合約進(jìn)行操作。目前雖然橡膠價(jià)格可能已經(jīng)接近近期底部，但仍有一定下跌空間，因此可以考慮繼續(xù)觀望，用更低的行權(quán)價(jià)格留出空間。

　　除整體的供需強(qiáng)弱對(duì)比外，EUDR的落地和臺(tái)風(fēng)對(duì)割膠的影響也可能對(duì)價(jià)格產(chǎn)生一定的擾動(dòng)。若因此出現(xiàn)橡膠價(jià)格大幅上漲，則可擇機(jī)在高處賣(mài)出虛值看漲期權(quán)組成寬跨式組合。賣(mài)出看漲期權(quán)與賣(mài)出看跌期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)似，因此若選擇賣(mài)出也建議賣(mài)出行權(quán)價(jià)至少高于當(dāng)時(shí)期貨價(jià)格至少1000點(diǎn)，并選擇合適的行權(quán)價(jià)或留出足夠的空間。

　　對(duì)賣(mài)出看跌期權(quán)來(lái)說(shuō)，最大的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于標(biāo)的價(jià)格下跌。在小幅下跌情況下，由于賣(mài)出期權(quán)行權(quán)價(jià)格較低，不一定會(huì)出現(xiàn)虧損。而一旦標(biāo)的價(jià)格下跌幅度較大，甚至接近行權(quán)價(jià)格附近時(shí)，持倉(cāng)就可能出現(xiàn)浮虧。不過(guò)如果價(jià)格不再下跌直至到期，仍然可以獲得全部權(quán)利金收入。此外，價(jià)格下跌超過(guò)行權(quán)價(jià)時(shí)，即使持有至到期，也會(huì)出現(xiàn)收入減少甚至出現(xiàn)虧損的風(fēng)險(xiǎn)。因此如果出現(xiàn)短期價(jià)格下跌至行權(quán)價(jià)附近，需要結(jié)合行情考慮是否需要提前平倉(cāng)進(jìn)行止損。（作者單位：海通期貨）